2014年1月12日晚，即将招股的5家新股公司——拟登陆创业板的汇金股份(300368.SZ)、东方网力(300367.SZ)、绿盟科技(300369.SZ)、恒华科技(300365.SZ)及中小板(行情 股吧 买卖点)的慈铭体检(行情 股吧 买卖点)(002710.SZ)，紧急发布暂缓发行公告，此前预计的发行时间表也将调整。
“太意外了，公司跟保荐机构都没想到会被突然叫停。”一位接近公司的资本人士向21世纪经济报道记者透露，“公司一直在准备周一网上路演的事情，相关的图片都已经做好，谁想发行前一晚突然接到暂缓通知。”
而记者从券商投行处了解到，上述被暂缓的5家公司，发行市盈率水平基本在 40-50倍左右，本次叫停的直接原因或在于市盈率价格过高，与监管层此前一直强调的遏制“高市盈率、高发行价”原则有所违背。此外与奥赛康(行情 股吧 买卖点)类似，上述5家中的个别企业也存在高比例老股转让的情况。
“公司也还在跟监管层持续沟通，什么时候能恢复发行还不得而知，按照昨日监管层发布的‘措施’精神，估计发行价跟发行方案都要做重新调整，有可能还会私下重新询价。”前述接近公司人士对21世纪经济报道记者表示。
高PE定价导火索
“不幸撞到了枪口上。”前述投行人士对21世纪经济报道记者表示，“包括我们在内的5家公司都是正好走到了招股环节，所以大家都把 ‘奥赛康’事件看成分水岭，此后的公司都要按照新”措施“原则实施询价、招股”。
根据接近上述公司人士透露，上述5家公司目前正在按照要求补充询价路演现场录音、询价报告等材料(行情 专区)，以佐证其发行定价环节公平公正，不存在利益输送和关系户拉高定价等行为。
而根据前述券商人士透露，前述5家公司本次发行市盈率均在40倍以上。可供佐证的是，恒华科技被撤回(1月12日下午，恒华科技曾一度刊登发行公告，后又撤回)的发行公告显示：本次发行价格43.21 元/股对应的2012 年发行后市盈率为42.16 倍。但上述发行价格低于2014 年1月9 日中证指数有限公司发布的A 股软件和信息技术服务业(I65)最新一个月平均滚动市盈率49.56 倍、最近一个月平均静态市盈率53.59 倍，亦低于同行业可比上市公司平均市盈率47.96 倍。
对此，前述资本人士向记者透露称，有可能是发行人和保荐机构在定价过程中选择较高的定价方式触及导火索。此前奥赛康剔除最高报价比分的比例仅有12.23%，使其最终定价为72.99元，对应的2012年市盈率亦高达67倍。
发行节奏或放缓
与此同时，记者从接近监管层人士处了解到，本次五家公司被暂缓发行背后，按照上述《措施》精神，其余批次尚未招股、询价的公司未来发行节奏或都将受到影响。
“目前，被暂缓的六家公司何时能够重新恢复发行尚不得而知，而后续的公司也将按照《措施》原则重新修改材料，估计整个发行节奏或将有所放缓。”前述券商投行人士向记者分析指出。
而继“奥赛康”之后，五家新股公司再遭暂缓，更使得后续新股发行定价博弈发生裂变，“不然就是低于或者平行于同行业市盈率水平，不然就是顶着压力连续三周披露风险提示继续高市盈率发行。”前述资本市场人士告诉记者。
在该人士看来，由于每家新股公司质地不一样，未来选择的应对原则或有所不同，“有些企业自身质地很好，去年年报业绩也非常靓丽，即使延缓到年后招股因为会采用新财务数据，反而能发出更好价格。不排除会有个别企业仍保持高市盈率发行。”
“但也不排除个别企业因业绩下滑原因，必须抢在年前完成询价招股，放慢发行速度对它们冲击较大，所以对于这些企业来说，宁可自动降低价格也不愿意迟缓发行。”
不过，在一位拟上市公司人士看来，在监管层近期频繁遏制三高举动下，未来将有不少新股公司会改变定价原则，“如果现在还有选择高价发行而暂缓三周的公司，发行人和券商都是硬骨头。”
“倒不是担心被推迟的三周时间，而是担心因为太‘高调’像奥赛康一样变成典型，那时候就不是延缓的问题，能否发行都成为一个问题。”该人士进一步指出。
恒华科技率先重启发行 博腾股份暂缓发行
1月13日晚间，创业板新股恒华科技发布《上市发行公告》、《网上路演公告》以及《上市投资风险特别公告》。恒华科技由此成为因证监会发布《关于加强新股发行监管的措施》而暂缓新股发行后第一家恢复发行的公司。
按照证监会《措施》的规定，如拟定的发行价格(或发行价格区间上限)对应的市盈率高于同行业上市公司二级市场平均市盈率，发行人和主承销商应在网上申购前三周内连续发布投资风险特别公告，每周至少发布一次。包括恒华科技在内的5家公司因此暂缓发行。而最新消息显示，今天又有一家创业板新股博腾股份(行情 股吧 买卖点)暂缓发行。
恒华科技的公告显示，本次发行价格43.21元/股，对应的2012年发行后市盈率为42.16倍，低于2014年1月13日中证指数有限公司发布的A股“软件和信息技术服务业(I65)”最近一个月平均静态市盈率53.83倍，亦低于同行业可比上市公司平均市盈率46.28倍。
恒华科技本次发行股份数量为1208万股，其中新股发行数量为632万股，公司股东公开发售股份(即“老股转让”)数量为576万股，两者比例接近1:1。
恒华科技的路演时间和申购时间也均延迟了一天。公告显示，公司的网上路演时间为1月14日。
截至记者发稿时，昨日与恒华科技一同暂缓发行的另外4家公司尚未发布《上市发行公告》。
新股发行应卖者有责
新股重启不到半月，就出现奥赛康暂缓发行的意外，后一批5家公司的发行进程也随之休止。
对于新股发行节奏的突变，市场议论纷纷，坊间甚至埋怨“IPO重启拖累大盘”，但平心静气地说，这并非新股发行改革之本意。正如证监会发言人邓舸上周五在例行新闻发布会上所言，市场化改革不意味着放任自流。在讨论制度设计的同时，市场各参与主体也需要反思自身是否流淌着“道德的血液”。
热衷新股炒作的投资者
首先，根据现有制度，主承销商对于新股发行价格有着很大的决定权。在这种情况下，就有必要考虑，承销商是不是完全站在急于套现的原始股东一边，定出高价。在有老股转让的情况下，以发行价最高的奥赛康和最低的良信电器(行情 股吧 买卖点)对比或可发现问题，在网下询价过程中，前者将高价部分、占总申购量的12.23%予以剔除，略微超过“剔除的申购量不得低于申购总量的10%”的红线，而后者的剔除比例高达80%以上，这对发行价格的确定具有决定性影响。
有市场观点认为，发行价格是路演后询价的结果，是市场各参与主体真实意思的表示，怎能用价格高低去论述其合理性。对此，北京神农投资管理有限公司总经理陈宇撰长文予以反驳。在他看来，在公募基金都不敢长期持有的股市，散户最有效的盈利模式就只剩击鼓传花了，“在诸多击鼓传花的赌局中，打新股和炒新股已经被历史证明为一种高胜率的赌局。”
在他看来，这个赌局背后的逻辑是：老股被普遍高估，新股供不应求，发行价格被人为压低，流通股东在初期平均持仓成本一致。而且，“即使就算是等上市以后炒新股，由于大小非一至三年内还有很多股票不能解禁，市场参与主体的成本是比较接近的。”
目前，A股的生态环境是创业板早已被大举炒高，而大量蓝筹股早已被打入“估值陷阱”。即使是一个不热衷新股炒作的投资者，在面对IPO暂停一年后入场的新生力量也很难不心动。由此，市场各主体的地位发生了微妙而重大的变化，“在这样扭曲狂热的市场里，券商的角色比当年计划经济时代电视机厂的供销科长还吃香。”陈宇认为。
承销费用上的分配不公
其次，在承销费用的分配上也出现了不公平的现象。新股发行改革后，出现新股发行与老股发售并行的局面，两者的承销费用如何分担值得关注。一般而言，显然应该按发行比例让发行人与原始股东各自承担。不过，安控科技却在招股意向书中表示，若新股发行募集资金额超过募投项目所需资金总额，公司将减少新股发行数量，由公司现有持股36个月以上的股东根据自愿、公平、平等原则公开发售股份。值得注意的是，公司表示，承销商向公开发售股份的股东收取的承销费由发行人支付。
有专家认为，就发行公司而言，新股发行是为企业带来现金流入的融资活动，存量股上市则是赋予原有股东所持股份可流通权。对于这两种有关联但是具备不同含义的经济行为在费用分摊上进行明确，能够从会计报表角度有效区分和平衡新老股东的责任与收益，避免原有股东借助企业完成新股发行并上市而实现其所持有的存量股“零成本流通”，防范“搭便车”行为的发生。
前述两个IPO中的新现象，不得不令人感叹，再好的制度设计，也难免有空白点出现。在完善制度设计的同时，如何按照“谁受益，谁担责”的原则进行自律，值得市场各界深思。
对于这个问题，证监会主席肖钢“买者自负、卖者有责”的阐述一针见血。近日，肖钢在证监会加强中小投资者保护工作会议上公开表示：“市场上不少观点认为，投资交易是‘一个愿打，一个愿挨’、‘两厢情愿’的事情，投资亏损是投资者‘愿赌服输’或‘自作自受’的结果。这些观点貌似有理，实则漠视投资者，是政府监管不作为的表现，也是股权文化不健康的反映，有违正义原则和契约精神。”
待发新股急调发行价 公司高管自称“焦虑”
证监会2014年1月12日晚间发布的新股发行定价新规已产生连锁反应。除了1月13日已有5家公司宣布延迟发行以外，另有等待定价的其他发行人也开始紧急调整发行价以应对新规。
当天，有消息人士告诉21世纪经济报道记者，截至目前，其余已完成机构网下询价未出结果的新股也将全部重新调整定价，分别包括众信旅游(002707.SZ)、博腾股份(300363.SZ)、汇中股份(300371.SZ)、
扬杰科技(300373.SZ)、鹏翎股份(300375.SZ)等。
对此，21世纪经济报道记者1月13日采访了已完成询价的博腾股份、汇中股份、
扬杰科技等5家公司。上述公司有关人士称，截至目前，尚未收到暂停发行的通知，公司股票发行计划仍将按原计划进行。不过，有公司也自陈，鉴于目前情况变化很大，不到最后时刻，公司尚不能确定发行价，但是发行价较原计划调整是肯定的。
对此，有市场人士认为：“这些年证监会在定价机制上可没少下工夫。然而，为啥总是只能猜中开头，却猜不中结局呢？之前，市场跌狠了，股民慌神了，得把IPO叫停救市；好不容易能发新股了，超募太多了，又得想辙压发行价；等到超募控制住了，存量配售了，老股东又试图巨额套现。正所谓‘摁下葫芦浮起了瓢’，这市场怎么就这么不省心呢？”
值得一提的是，在证监会连夜发布的新股发行定价新规，行业平均市盈率将成为IPO发行定价的一条“高压线”。届时，IPO项目定价高于行业平均市盈率的将全部暂缓发行。
根据监管新规，如拟定的发行价格(或发行价格区间上限)对应的市盈率高于同行业上市公司二级市场平均市盈率，发行人和主承销商应在网上申购前三周内连续发布投资风险特别公告，每周至少发布一次。
待发公司苦等消息
截至2014年1月13傍晚，
汇中股份董秘办工作人员告诉21世纪经济报道记者，“公司发行计划暂时未有改变，但是我们也一直在等消息，估计要等到后半夜了。没办法，现在的变数大太。说实在，我们内心也很焦虑。”
当天，鹏翎股份董秘办工作人员也对21世纪经济报道记者表示，没出意外的话，公司14日早晨应该能发布发行公告。“不过，不到最后一刻，心中的石头还是不能落地。”
此前，包括鹏翎股份在内的5家公司已于1月9日至10日完成询价。按照计划，上述5家公司将于1月14日公告发行结果，并进行网上路演。1月20日公布中签结果。
“在新的监管政策下，高市盈率发行的局面应该会有所改善，会向行业平均市盈率下方靠拢。不过，一级市场发行价下来了，谁又能担保二级市场上不会爆炒新股呢？”当天，一位券商资深保代如是说。“而且，因高价发行而导致新股暂缓发行也堪称新版‘市盈率25%规则’，这意味着IPO新政又重回价格管制旧途。”
该保代称，“父爱主义”的监管机构始终试图在发行人、投资者、老股东这三者之间建立某种合乎正义的均衡，结果却陷于一场“堂吉诃德战风车”的苦战中而不能自拔。
前述市场人士则认为，中国股市长期扭曲的供需结构，特别是新股供给的不足，造成股市里的好公司数量稀少，股价长期处于高估状态。同时，散户只能做多不能做空的荒唐制度，也进一步促使股市整体上被高估。
“由于中国股市停发新股近2年之久，特别是创业板已相对主板逆向上涨近100%，此时发行新股，必然是干柴烈火。再加上，主板连续三年熊市，投资人只能挤到新股发行市场来参与击鼓传花的游戏。”该人士称，“实际上，自IPO重启以来，每只新股的申购倍数都超过100倍。打到新股就是拿到游戏的第一棒，后面还有一百倍的人等着追捧，谁抢到新股谁就能几乎包赚不赔。”
市场化发行“硬伤”
另有机构人士直言，在一个非市场化的股市里，孤立地妄谈新股发行市场化本身就是一个最大的“硬伤”。 因为在非市场化的市场强行推行市场化发行，规则是会被利用的，而且没有受到惩罚。
不过，前述资深保代则认为，市场化发行没有错，存量发行也没有错。错的是机构合谋拉高发行价。
“从网下询价结果可以看出，所有报高价的机构资金要么来源于基民，要么来源于国有资金，没有自己出一分钱，赔和赚均与其没有关系，弄不好私底下还能大捞一把。”该保代称。“可以说，奥赛康在实业中靠高额的所谓交流会费、研讨会费推销其治癌药品。同样，那些高价申购新股的公募机构与奥赛康那些参会的医生和没有什么区别。”
该保代还称，以结果为导向的监管制度设计，目前看来很难解决问题。监管只是一个主体，市场上参与博弈的主体有那么多，监管的智慧难以穷尽各种情况。
“人的智慧是无穷的，尤其是积攒了上下五千年聪明智慧的炎黄子孙，从结果倒推来制定监管措施的这种因果关系链总是存在着被破解的可能性。”该保代直言。
值得一提的是，在新的网下申购规则下，券商在网下申购这个环节中掌握着微妙的控制权，券商的门槛也一度被踏破。以至于上市公司路演甚至拒绝私募基金和散户参加。
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